70.000 tỷ đồng chảy khỏi ngân hàng qua kênh tín phiếu, có phải "tín hiệu" đảo chiều chính sách tiền tệ?

Ngân hàng Nhà nước (NHNN) quay lại phát hành tín phiếu trên kênh hoạt động thị trường mở kể từ tháng 3/2023 và đã phát hành tổng cộng 70.000 tỷ đồng kỳ hạn 28 ngày trong 5 ngày làm việc liên tiếp. Khối lượng phát hành ban đầu ở mức vừa phải, với 10.000 tỷ đồng mỗi ngày cho 3 phiên đầu tiên, sau đó tăng lên 20.000 tỷ đồng trong 2 phiên gần nhất. 

Theo SSI Research, việc lo ngại về sự đảo chiều chính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước khá dễ hiểu, khi thời điểm tháng 6 năm ngoái, Ngân hàng Nhà nước cũng đã phát hành tín phiếu trên kênh thị trường mở, và tổng khối lượng phát hành lên đến gần 660.000 tỷ đồng trước khi đưa ra quyết định tăng lãi suất điều hành vào tháng 9/2022.

Tuy nhiên, trong bối cảnh hiện nay, SSI Research cho rằng khả năng đảo chiều chính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước là khó xảy ra.

Phát hành tín phiếu để giảm áp lực đầu cơ tỷ giá trong ngắn hạn?

Theo SSI Research, áp lực tỷ giá là một trong những nguyên nhân chính khiến Ngân hàng Nhà nước phát hành tín phiếu trong cả hai giai đoạn tháng 6/2022 và tháng 9/2023. 

Công cụ chính sách tiền tệ này được thực hiện nhằm điều tiết bớt một lượng thanh khoản trong hệ thống trong ngắn hạn, nhằm giảm mức chênh lệch lãi suất VND và USD, từ đó hạn chế các hoạt động đầu cơ trên thị trường.

Tuy nhiên, một điểm khác biệt quan trọng so với năm ngoái, là trong khi mục tiêu chung nhằm giảm áp lực lên VNĐ, Ngân hàng Nhà nước lựa chọn phát hành tín phiếu làm phương án bắt đầu trong năm 2023 (thay vì bán dự trữ ngoại hối như năm 2022), nhằm hạn chế ảnh hưởng dài hạn đến thanh khoản hệ thống ngân hàng.

Về tỷ giá, khác với năm ngoái, mức độ biến động tỷ giá trên thị trường ngân hàng và chợ đen cho thấy chênh lệch cung-cầu đang nghiêng nhiều trên thị trường ngân hàng – nhiều khả năng là do hoạt động đầu cơ chênh lệch tỷ giá từ các ngân hàng thương mại. Vị thế ngoại tệ trên hệ thống vẫn chưa gặp quá nhiều áp lực, nhờ nguồn cung ngoại tệ dồi dào.

Một điểm tích cực khác là vị thế của Ngân hàng Nhà nước tương đối khác so với thời điểm cùng kỳ năm ngoái (nhờ lượng dự trữ ngoại hối đã được bổ sung trong giai đoạn 6 tháng đầu năm).

"Nhìn chung, động thái phát hành tín phiếu của Ngân hàng Nhà nước là một cách thức nhằm điều chỉnh trạng thái thanh khoản ngắn hạn trên hệ thống, và là hoạt động thường thấy từ các ngân hàng trung ương, và không đồng nghĩa với việc Ngân hàng Nhà nước đã thực hiện đảo chiều chính sách tiền tệ. Mục đích của Ngân hàng Nhà nước là nhằm hút bớt thanh khoản thị trường 2 để giảm áp lực đầu cơ tỷ giá trong ngắn hạn", chuyên gia của SSI Research, nhận định.

Một vấn đề khác được quan tâm, là việc hút tín phiếu này sẽ kéo dài trong bao lâu và khối lượng thực hiện sẽ như thế nào?

Theo SSI Research, trước hết, mức tín phiếu đang lưu hành tối đa mà Ngân hàng Nhà nước đã thực hiện trong nhiều năm trở lại đây, là vào khoảng 200.000 tỷ đồng – đồng nghĩa với việc Ngân hàng Nhà nước vẫn có thể có dư địa để phát hành thêm khoảng 130.000 tỷ đồng – tương đương vào khoảng 6-7 phiên giao dịch nữa, với tốc độ hiện tại để đạt được con số này.

Thứ hai, Ngân hàng Nhà nước đã phát hành tín phiếu với lãi suất khá thấp và mặt bằng lãi suất liên ngân hàng chưa có sự thay đổi đáng kể nào có thể chứng minh được quan điểm là thanh khoản trên thị trường 2 đang rất dồi dào. Việc đánh giá được khối lượng dư thừa của thanh khoản hệ thống ngân hàng cũng có thể giúp chúng ta có cái nhìn tổng quan hơn về việc hút tín phiếu này.

Trong nửa đầu năm 2023, Ngân hàng Nhà nước đã mua vào 6 tỷ USD bổ sung vào nguồn ngoại hối (tương đương 130 nghìn tỷ đồng bơm vào thanh khoản hệ thống ngân hàng). 

Mặc dù Ngân hàng Nhà nước đã sử dụng phương pháp đối ứng tiền tệ (currency sterilization) dưới hình thức phát hành tín phiếu, nhằm kiểm soát thanh khoản hệ thống tại thời điểm đó, việc bơm ngược trở lại sau 3 tháng giúp hệ thống ngân hàng duy trì trạng thái dồi dào từ thời điểm đó, trong bối cảnh nhu cầu tín dụng yếu.

"Việc Ngân hàng Nhà nước phát hành tín phiếu ở thời điểm hiện tại có thể là bước đi ban đầu của Ngân hàng Nhà nước là nhằm kiểm tra thanh khoản toàn hệ thống, và có những đánh giá cho mức lãi suất phù hợp trên thị trường 2 để hạn chế tối đa ảnh hưởng lên mặt bằng lãi suất thị trường 1.

Như vậy, mốc đánh giá có thể bắt đầu khi tổng khối lượng tín phiếu phát hành đạt mức 130.000 tỷ đồng (trong 3 ngày nữa với tốc độ hiện tại) và yếu tố cần quan sát là diễn biến của mặt bằng lãi suất liên ngân hàng", chuyên gia SSI Research, nhận định.

Không phải là "tín hiệu" đảo chiều chính sách tiền tệ

Cũng theo SSI Research, động thái phát hành tín phiếu của Ngân hàng Nhà nước nhằm điều chỉnh trạng thái thanh khoản ngắn hạn trên hệ thống, và là hoạt động thường thấy từ các ngân hàng trung ương. Điều này không đồng nghĩa với việc Ngân hàng Nhà nước sẽ đảo chiều chính sách tiền tệ. 

Trên thực tế, việc thực hiện nghiệp vụ phát hành tín phiếu này còn có thể được coi là tích cực, thay vì Ngân hàng Nhà nước lựa chọn phương án bán ngoại tệ từ dự trữ ngoại hối. Thông qua nghiệp vụ này, Ngân hàng Nhà nước có thể có những đánh giá mức độ dồi dào của thanh khoản trên hệ thống, và điều chỉnh mức lãi suất trên thị trường 2 để cân đối giữa áp lực tỷ giá và hạn chế tối đa ảnh hưởng lên mặt bằng lãi suất thị trường 1.

Trong khi đó, TS. Nguyễn Hữu Huân, giảng viên Trường ĐH Kinh tế TP.HCM, chỉ ra rằng hiện lãi suất tiền đồng đang thấp hơn lãi suất USD, đồng thời, tiền đang dư thừa ở thị trường 2 (thị trường liên ngân hàng).

Theo ông Huân, giai đoạn trước đó, chính sách giảm lãi suất đã đẩy vốn vào ngân hàng thương mại, nhưng lại không đẩy vào nền kinh tế. Lãi suất liên ngân hàng giảm thấp dẫn tới tình trạng ngân hàng thương mại phải tìm cách để tìm cách tìm kiếm lợi nhuận đầu cơ vào USD và lướt sóng tỷ giá. Điều đó đã tạo ra áp lực tỷ giá tăng.

Chính vì vậy, Ngân hàng Nhà nước buộc phải rút tiền từ hệ thống ngân hàng. Đây là động thái hợp lý giúp giảm dư thừa thanh khoản ở hệ thống ngân hàng và giảm áp lực tỷ giá. 

"Động thái này còn tiếp tục cho tới khi tỷ giá ổn định. Lãi suất liên ngân hàng theo đó sẽ tăng trở lại", ông Huân nói.

Cũng theo ông Huân, chính sách tiền tệ đảo chiều có xác suất thấp. Bởi lẽ, mục tiêu tăng GDP năm nay khó đạt được. Lãi suất phải ở mức 6 - 6,5%. Điều hành chính sách phải luôn đánh đổi giữa tăng trưởng và sự ổn định. 

"Có lẽ, hiện tại chính sách cần đánh đổi 1 chút về sự ổn định để có thể giữ được đà tăng trưởng", chuyên gia này chia sẻ.